群核科技市值跌八成：空间智能收入不足1%

群核科技登陆港股三个月，市值较高点已跌去近80%。4月17日该公司以7.62港元发行价上市，首日暴涨144%，4月21日盘中冲至48.5港元、市值触及837亿港元；7月30日收于7.40港元，跌破发行价。招股书显示，空间智能业务客户仅16家、收入520万元，占比不足1%，96.9%的收入仍来自家装SaaS酷家乐。

一、AI情绪退潮后的价值重估

今年4月，全球资本市场掀起一轮AI投资浪潮。从美股存储巨头到港股AI概念股，资金集中涌入。在港股市场，当月上市的智谱、MiniMax等大模型概念股相较于发行价的最高涨幅分别达到828%和565%。

群核科技上市初期的暴涨同样是这轮情绪的产物。港股AI概念股已形成算力半导体、通用大模型、数字AI应用的完整梯队，但真正意义的"物理AI"标的稀缺。群核科技主打的"空间智能"概念恰好切中了市场追逐物理AI的情绪——2024年公司发布空间智能训练平台SpatialVerse，旨在为具身智能和机器人行业提供三维空间合成数据与仿真训练环境。

但情绪无法替代基本面。4月22日起群核科技股价连续下挫，5月跌破20港元，6月末跌至11至12港元区间，7月底跌破发行价。以目前股价计算，市值已从837亿港元高点回落约八成。从热炒到价值重估，只用了不到一个季度。

二、空间智能故事与现实收入的巨大落差

群核科技的商业叙事围绕"空间智能基础设施"展开。联合创始人黄晓煌此前表示，空间智能将是"大模型进入物理世界的关键环节，未来会变成像水电煤一样的基础设施"。公司还发布了Aholo空间智能开放平台和3D AI内容创作工具LuxReal等产品矩阵。

然而招股书披露的数据呈现了另一番景象。

空间智能平台SpatialVerse在2024年仅有8家客户，2025年增至16家，营收从340万元增长至520万元——在公司总收入中占比不到1%。这意味着空间智能业务仍处于非常早期的验证阶段，尚未形成可规模化的收入引擎。

从客户结构来看，机器人和自动驾驶等行业的需求集中在几家头部大公司，这些企业技术实力较强，往往拥有自有的算法、数据和仿真团队。一位机器人行业技术负责人对界面新闻表示，头部机器人公司更倾向于搭建自有训练环境，而非依赖第三方平台。这与家装行业的客户结构截然不同——后者由大量中小企业和个人设计师构成，缺乏自建三维设计平台的能力，因此更依赖酷家乐这类成熟SaaS产品。

三、酷家乐基本盘：地产下行周期中的SaaS困境

抛开空间智能的光环，群核科技的实质是一家家装SaaS公司。招股书显示，以酷家乐和海外版Coohom为核心的订阅收入达7.95亿元，占总收入的96.9%。

而这块基本盘正在承受地产家装行业下行的直接压力。2025年核心订阅收入增速已放缓至8.02%，总客户数同比减少9281个。更值得关注的两个留存指标：

其一，净收入留存率（NDR）从2023年的106.1%降至2025年的98.6%。NDR跌破100%意味着存量客户的消费在缩水——老客户续约时的付费金额低于此前，客户在"越买越少"。对于SaaS商业模式而言，NDR低于100%通常意味着公司需要依靠不断拉新才能维持总收入正增长，一旦新客户获取放缓，收入增长将迅速失速。

其二，客户留存率从61.2%降至58.4%，个人客户流失更为明显。同时新签订阅中一年期合约占比超过90%，短期合约意味着客户续约决策频率更高，未来稳定性承压。

对于SaaS公司而言，NDR和留存率是衡量商业模式健康度的核心指标。当这两个指标双双下滑时，即便总收入仍在增长，增长的可持续性也已打上问号。

四、估值锚在哪里

从营收结构判断，群核科技目前更接近一家SaaS公司。港股标杆SaaS公司金蝶软件过去一年的市销率（P/S）约为4倍，而群核科技2025年市销率约14倍，以48.5港元的高点计算甚至达到约80倍。

这个差距说明了什么？14倍的P/S意味着市场按"空间智能科技公司"给予了显著溢价；4倍的P/S则是成熟SaaS公司的合理定价。两者之间的落差，正是情绪退潮后需要填补的空间。回顾今年港股AI概念股的走势，情绪驱动的估值高点往往难以维持，最终都需要回归到收入增速和利润释放的基本面。

如果群核科技要维持远高于SaaS同行的估值，它需要向市场证明空间智能业务能够成为新的增长极——至少达到甚至超过酷家乐的收入规模。但以当前16家客户、520万元收入的基数，这一目标在可预见的周期内看不到确定性。

五、新方向：AI视频的尝试与不确定性

群核科技并未停步。在2026年世界人工智能大会上，公司旗下AI视频创作Agent LuxReal正式接入自研世界模型SpatialGen，能够将平面场景图转化为可交互的3D虚拟片场，解决镜头切换后建筑结构变化、道具位置漂移等问题。

从技术路径来看，这确实是空间智能能力向新场景的自然延伸。但影视行业是否愿意为这套方案付费、付费意愿有多强，仍需要时间验证。与家装SaaS不同，影视制作行业的数字化采购决策链更长、定制化要求更高，商业化周期可能更为漫长。

六、结论：情绪驱动的IPO之后，基本面终会说话

群核科技的案例给AI概念IPO提供了一个清晰的参照：情绪可以推高首日涨幅，但无法改变收入结构。当96.9%的收入来自传统SaaS、空间智能业务尚处早期、核心留存指标下滑时，估值的回归只是时间问题。

公司内部人士表示并未受股价波动影响，仍在空间智能领域持续投入。对于一家手握酷家乐基本盘的公司而言，这并非生存危机，而是成长方向的校准。真正的问题是：空间智能从"基础设施故事"变成"基础设施收入"，还需要多少家客户、多少营收来证明？

对于投资人而言，观察群核科技的空间智能业务何时能跨过1000万元、5000万元、1亿元的收入门槛，以及酷家乐的NDR能否重新站上100%，将是判断这家公司价值锚的两个核心指标。

参考数据来源

• 群核科技：《招股说明书》，港交所披露，2026年4月，https://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0410/2026041000678_c.pdf
• 界面新闻：《群核科技上市三个月股价跌回发行价，资本市场为何不买账？》，2026年8月7日，https://www.jiemian.com/article/14887283.html