陆金所仍然处于盈利状态，分析师称其为“金融领导者”

作者：Harold Goldmeier

来源：seekingalpha

作者系Goldmeier投资有限责任公司、芝加哥Sappanos公司创始人，知名投资人、财经作家。

陆金所控股有限公司是一家总部位于中国的消费金融公司，包括针对中国小企业主和不断增长的中产阶级的两个业务板块:财富管理和贷款便利。此外，陆金所还拥有全球最大保险公司平安保险(Ping An insurance)的财务和运营支持。

尽管目前由于疫情影响和疲软的全球宏观环境，陆金所仍然处于盈利状态，LTM息前税后经营净利润率为21%。更重要的是，该公司资产负债表保持稳定，杠杆率仅为1.4倍的债务/EBITDA税息折旧及摊销前利润，不受限制的现金占资产的17%。

对于那些希望在投资组合中增加一些风险敞口的投资者来说，陆金所目前的股价是有形账面价值的0.3倍，这意味着即使忽略任何催化剂，只是回归正常的经济环境周期，该股就有338%的上涨可能。

与此同时，陆金所正在大举回购股票，重新启动了最新的5亿美元回购计划。我将耐心等待陆金所在改善的环境中恢复增长，同时获得10%以上的股息回报并回购股票。尽管恢复正常的经济环境还需要时间，但我相信陆金所拥有良好的资产负债表，能够度过逆风时刻，并成为消费金融行业无可争议的领导者。

我们先来看看陆金所的资产负债表和资产质量，然后再来看看陆金所的风险。最后，我将分析该公司的估值和催化剂。最后，我给予陆金所“强烈买入”评级。

资产负债表和资产质量

2008年的金融危机告诉我们，任何对金融公司的投资都必须仔细审视其贷款组合和资产负债表，尤其是在全球经济衰退的背景下。

在第二季度财报中，陆金所提供的新增贷款同比下降15%，提供的贷款余额为人民币6610亿元。陆金所直接承担责任的担保投资组合占18%，即420亿元人民币。该公司表示，在其有担保投资组合中，几乎所有直接负责的贷款都是由房地产资产支持的。资产负债表上未偿还的有担保投资组合保险贷款

陆金所目前的杠杆率保持在1.4倍，净资产为980亿元人民币。事实上，陆金所仅手头640亿元的现金就足以抵御逆风。这表明该公司资产负债表的韧性足以抵御当前的任何经济气候。该公司财报称，其有担保投资组合30天以上的拖欠率为1.4%，与今年早些时候疫情最严重时期相比相对持平。

最后，我注意到，该公司仍在增加其总贷款余额，其目标是更高质量的客户和企业。对高质量客户的追求体现在该公司略低于9%的低成单率上(仍明显高于同行)，我们认为这是增长与谨慎之间的良好平衡。

风险

投资陆金所的最大风险是，其信贷风险在总贷款组合中所占的比例不断上升。通过查阅该公司相关资料可以发现，陆金所在2019年至2021年期间一直将其信用风险比例从2.2%提高到16.6%。截至2022年第二季度，这一比例为21.2%。

在困难时期，信贷风险可能导致毁灭性的后果，雷曼兄弟(Lehman Brothers)在2008年就证明了这一点。然而这不是问题，因为陆金所目前的杠杆率仅为1.4倍，表明管理层在不确定的宏观经济时期保持克制。

估值

对于价值投资者来说，陆金所最有意思的部分，或许是该公司的估值。首先，应该指出的是，陆金所拥有显著的竞争优势，建立了一条针对同业竞争对手的“护城河”。这些优势包括：其庞大的贷款代理员工队伍、与平安集团极其密切的合作关系、稳健的资产负债表和行业领先的资金成本。

就员工人数而言，陆金所的员工人数超过9万人，比同行多出很多。

这些员工中的绝大多数都是基层贷款中介，他们接触的是小企业主，使陆金所规模能够不断扩大。这一模式使陆金所能够针对不同的地理区域和不同的经济周期，利用不同的增长机会，这体现在其自2020年以来的净利息收入增长近800%。

令人印象深刻的是，在如此庞大的劳动力规模下，陆金所的股本回报率保持在16%以上，净利润率超过20%，营业利润率达到50%，这表明它是一家高效运营的高质量公司。

在研究陆金所的内在估值时，我没有对其现金流进行分析，而是更倾向于对其有形帐面价值进行分析，我认为对金融领域的公司来说这是更合理的衡量指标。

自2017年以来，陆金所的有形账面价值从15.4亿美元增长到128.2亿美元，复合年增长率为47%。该公司的股票目前为38亿美元，坦白说这是荒谬的。这一数字甚至低于花旗集团(Citigroup)——一家陷入复杂困境、不断犯错的银行，也低于其美国同行(它们都是不盈利的企业)，也低于资本状况明显更好的中国国内同行。

与此同时，陆金所正在回购股票，考虑到该公司的荒谬估值，我认为，这家公司符合价值公司的所有特征。

催化剂

除了宏观经济环境正常化，陆金所并不一定需要催化剂。不过，这并不意味着不存在催化剂来帮助其提高股价。

陆金所管理层在最近的财报中表示支持近期经济政策举措，这将对陆金所22财年的预期收益构成“上行惊喜”。

其次，或许也是对陆金所最重大的提振，将是疫情的缓解。这显然对陆金所这样热衷于增加经济活动的公司是一件好事。

结论

我以对陆金所“强烈买入”的评级建议结束本文。我相信，耐心的价值投资者可以从该公司的股息政策中获得可观的收益。一些近期的催化剂可以加速这一时间表，但需要注意的是，经济恢复正常的道路不一定是一条平滑的线性曲线。

最后，该公司有着强大的竞争优势，堡垒般的资产负债表，合理的管理资本配置和廉价的估值，尽管我认为陆金所是值得买入的，但我还是建议投资者应三思而后行。