1．75％利率背后：银行为何疯狂发二永债？

农行二期二级资本债票面利率定在1．75％。

11月中旬，这串数字刷新了近年低记录。不仅是农业银行——同期发行的邮储银行、中信银行永续债，锁定的是1．76％和1．75％的前五年重定价利率。国有大行的二永债定价已经普遍进入“1字头”（1．8％－2．0％区间）。

而就在同一时间，理财产品的收益率也在快速下探：前三季度开放式固收类理财产品平均年化收益率降至1．55％，环比下降0．55个百分点。这意味着买债券的人收益越来越薄。

一边是银行不断压低融资成本，另一边是买债券的人收益越来越低。这场看似平静的利率博弈，背后的推手远比表面复杂。

2．1万亿发行量，比多发了多少？

11月仅数个工作日出账9只，募资1925亿元。把镜头拉远到全年——今年1－11月，国内商业银行累计发行110只“二永债”（二级资本债加永续债），规模达到2．1万亿元，较去年同期增长10．7％。

如果算上到期量，全年近1．12万亿元存量即将兑付，二季度更是出现了单季最高峰——6月单月达到4466．28亿。这种滚动式的发行节奏，说明二永债早已不是偶发性融资工具，而是银行资产负债表管理的日常环节。

回顾历史数据可以发现，二永债市场的爆发式增长并非一朝一夕。早在2015年银行开始大规模试点永续债时，整个市场规模不足千亿。到了2020年后，随着巴塞尔协议Ⅲ的实施和资管新规的落地，二永债才真正成为银行补充资本的核心手段。如今2．1万亿的年发行量，已经相当于一家大型银行的总资产规模。

二永债究竟是什么？简单来说，它分两类：二级资本债有固定期限，通常是5＋5年，期限届满后银行可选择续发或赎回；永续债没有到期日，属于其他一级资本工具。它们都不计入一般存款，但能直接补充银行的资本金。

补充资本，本质上是为了满足监管要求——巴塞尔协议Ⅲ规定的核心资本充足率底线。当银行放贷能力受到资本约束时，发债就成了最直接的路径。

表面上看，1．75％的利率对银行来说便宜得令人惊喜。但如果理解当前银行业的经营困境，就能发现这不是“薅羊毛”，而是自救。

近年来，中国银行业净息差持续收窄。贷款报价利率（LPR）多次下调，而银行负债端的定期存款比例却大幅上升，导致资产端收益率下降快于负债端成本。结果就是——银行每放一笔贷款的利润空间被进一步压缩，内源性补充资本的能力随之减弱。

根据21世纪经济报道披露的数据，年内近1．12万亿元存量到期，恰逢二季度是兑付高峰，银行不得不通过新发来接续债务。如果此时市场利率再上行，银行的融资成本就会显著增加，形成恶性循环。

好在目前的低利率环境暂时帮银行缓解了压力。以农行1．75％的利率水平计算，相比过去几年常见的2．5％至3％区间，单笔融资成本下降了约50到75个基点。这对一家动辄发行数百亿元的银行来说，节省的是数千万甚至上亿的利息支出。

但这种低成本融资窗口不会永远敞开。一旦宏观经济复苏导致通胀回升，或者货币政策转向收紧，银行面临的将是融资成本骤升的双重打击——既要在市场上借更贵的钱，又要面对更低的新增贷款收益。

如果说净息差收窄是当前压力的来源，那么另一个更远处的推手——也是更为刚性的约束——来自国际规则。

全球系统重要性银行（G－SIBs）必须在2028年前满足总损失吸收能力（TLAC）的新规。TLAC的核心含义是，大型银行必须有足够多的合格资本来应对可能的系统性风险冲击，而不能完全依赖政府救助。

对于中国银行体系而言，TLAC新规的实施意味着国有大行及几家头部股份制银行需要在2028年前补齐一定比例的资本缺口。虽然具体缺口的官方测算尚未公开，但从今年银行加大二永债发行的节奏来看，监管与市场都在为这一节点做准备。

这也解释了为什么即使在净息差压力下，银行依然不敢轻易收缩发债规模。因为未来的合规压力大于当前的成本焦虑。据业内人士分析，部分中小银行已经开始将二永债发行列入长期战略规划，不再仅仅是应急之举。

一个不可忽视的事实是：低利率不仅影响银行，也深刻重塑了买方结构。

二永债的一级市场申购参与方涵盖保险公司、银行理财、公募基金和券商等机构。其中，保险公司和银行理财资金是主要承接力量。原因在于——它们同样面临资产端收益率下行的难题，而二永债提供了一条相对高息的配置路径。

举例而言，当固收类理财产品的平均年化收益率只有1．55％时，一张票面利率1．75％的二永债就显得格外诱人。尽管存在信用风险和流动性溢价的问题，但对于追求稳定收益的险资和理财资金来说，这是一个可以接受的“次优选择”。

但这种逻辑也有脆弱的一面。如果未来市场利率进一步走低，二永债的利差优势会被快速侵蚀，届时买方可能被迫转向更高风险的信用债或权益资产。这正是近期债市波动中的一个隐忧。

从投资者角度来看，购买二永债的风险收益特征正在发生变化。传统的低风险偏好投资者需要重新评估这类资产的性价比，尤其是当利率继续下行时，现有持仓的实际回报可能被进一步稀释。

如果你持续关注这个主题，以下三个指标值得追踪：

第一，央行公布的每季度末银行业净息差数据。这是判断二永债发行趋势的核心变量——息差越窄，银行补资压力越大，发债频率越高。

第二，保险公司的债券持仓占比变化。险资是二永债的最大买家之一，其持仓比例增减将反映市场对这类资产的信心程度。

第三，10年期国债收益率走势。作为整个无风险利率基准，它的方向决定了二永债票面利率的上限和下限。如果国债收益率意外上行，二永债的发行成本和二级市场表现都会承压。