【BT财报瞬析】智谱半年亏20.7亿，16亿美元ARR是怎么算出来的

8月31日晚，智谱（02513.HK）交出今年1月上市后的首份中期业绩：截至2026年6月30日止六个月，收入9.54亿元人民币，同比增长399.7%，规模超过2025年全年；期内亏损20.72亿元，同比收窄12.1%。同一天，公司披露其年化经常性收入（ARR）在8月突破16亿美元——按7元汇率粗略折算，这约相当于上半年实际确认收入的11倍。

一家半年亏掉20多亿的公司，同时报出一个比当前年收入大十倍的年化数字。这中间的差额不是幻觉，也不是造假，而是一套新商业模式在财务报表上尚未跑完的时差。

智谱董事会秘书肖磊在业绩会上的表述点出了重点：相较收入增速，收入构成的切换更值得关注。这句话的分量，需要拆开财报才能看出来。

亏损在收窄，经营亏损反而在扩大

智谱披露了两个亏损口径。期内亏损20.72亿元，上年同期为23.58亿元，收窄12.1%；剔除股份支付等非现金项目后的经调整净亏损19.64亿元，上年同期为17.52亿元，绝对额扩大约2.12亿元，增幅同样约为12.1%。

这个对称不是巧合，而是一道减法。上年同期，两个口径之间差着6.06亿元非现金项目；本期这一差额只剩1.08亿元。也就是说，报表亏损之所以收窄，主要不是因为生意变好了，而是上市前后计提及一次性项目的差额从6亿元量级缩到了1亿元量级。把它剔除后，经营层面的亏损实际在扩大。

扩大的来源很清楚：上半年研发开支21.31亿元，同比增长33.6%，约为同期收入的2.2倍，并首次超过经调整净亏损。销售费用同比下降14.8%、一般及行政费用下降44.2%，压缩掉的费用加起来抵不过一条研发费用曲线的斜率。

这是所有重研发投入的基座模型公司共同的结构：省下来的钱全部投回去，还远远不够。

86.5%的收入不再来自会议室

真正发生变化的是钱的来源。上半年，开放平台及API收入8.25亿元，同比增长2735.7%，占总收入比重由去年同期的15.2%提升至86.5%；其余本地化交付相关收入合计约1.29亿元，占比降至13.5%，同比下滑约两成。

这个政企盘子里还有一次更剧烈的内部换血。据公司中报披露、多家财经媒体转述的分部数据，企业级通用大模型（私有化部署）收入由上年同期的1.48亿元降至6704万元，同比下滑54.6%；企业级智能体收入则由1374万元增至5556万元，同比增长304.4%。

换句话说，智谱的政企客户盘子并没有被谁整体抢走，而是它原来最赚钱的那件事——把模型打包卖进甲方机房——正在自己塌下去，接上的是按任务和订阅交付的智能体。

这条曲线的方向，比9.54亿元这个数字本身重要得多。中国大模型行业过去两年的主要现金流来自政企项目制，一单几百万到几千万，收入确认依赖交付验收，复购依赖关系。智谱今年开始，八成以上收入变成按Token调用计费、由企业和开发者自助充值的云端服务。这是收入确认方式、定价权与客户结构的三重切换。

卖贵了一倍，毛利率却腰斩

云端化最反直觉的地方在于，价格涨了，毛利却掉了。

智谱称，上半年API平均售价提高约101%，该业务毛利率由去年同期的-0.4%转正至24.6%。同期公司整体毛利率却从50.0%降至26.4%，毛利2.52亿元、同比增长163.7%；销售成本从9545万元增至7.02亿元，增长635.4%。

两组数字并不矛盾。50%的毛利率属于几乎不额外消耗算力的政企项目，虽然同比下滑两成但基数小；26.4%的毛利率属于每调用一次都要跑一次GPU的云端业务，虽然同比增长27倍但已占收入九成。收入结构从高毛利小盘子迁移到低毛利大盘子，混合毛利率自然被压低。

值得注意的还有起点：-0.4%意味着去年同期智谱卖API基本是贴钱换规模，24.6%则意味着第一元调用收入里终于留下两毛多的毛利。支撑转正的是成本端——公司称单位Token推理成本较年初下降约80%，并实现十万卡级国产芯片的规模化推理部署。

所以这半年真正验证的不是AI能不能赚钱，而是按Token收费能不能覆盖Token的电费和折旧。目前的答案是：刚刚能，且只剩不到25个点的空间去养21.31亿元的研发。

16亿美元ARR，刻度在哪里

回到最抓眼球的数字。智谱表示，其ARR于8月突破16亿美元。按公司在业绩会上的口径，这一数字由8月单月收入年化推算而来；若采用最近单周收入乘以52的更激进口径，则超过20亿美元。

年化推算的意思是把一个月的表现乘以12。16亿美元对应的单月收入约1.33亿美元，粗略按7元汇率折算即约9.5亿元人民币，而上半年月均收入约1.59亿元——两者相差约6倍。这意味着要么调用收入在7、8月出现了台阶式跳升（方向上与公司披露的Token调用量较年初增长超40倍、付费日活增长603%一致），要么这一口径包含了尚未在收入中确认的订阅或合同价值。公司未披露测算底稿，这是这条新闻最大的不确定性所在。

客户结构同样值得盯。公司称MaaS平台注册企业及开发者用户超740万、同比增长144%，覆盖233个国家和地区；年化贡献超过10万美元的高价值客户115个；前十大用户日均调用量增长98倍。增长极度依赖头部客户，而头部客户的可替代性也最高——一旦同类能力的价格被再压一层，这115个客户构成的收入底盘会比总量数字脆弱得多。

智谱董事长刘德兵在业绩会上给出了判断框架：未来会出现两条价格曲线，同等智能水平的价格持续下降，而能打开新任务边界、显著提升任务成功率的模型仍有定价空间，定价权不在Token本身，而在Token能完成什么任务。

这同时解释了为什么一边是API均价上涨101%，一边是公司的编程订阅套餐在8月底继续大幅降价促销。智谱在同时打两场价格战：在标准化编程与对话场景里主动砍价抢调用量，在高价值任务场景里把价格撑住换毛利。24.6%的云端毛利率，就是这两场战争目前的战平比分。

接下来该盯这五个指标

智谱账上并不缺钱：截至6月末现金及现金等价物39.94亿元，较2025年末增加17.35亿元；7月完成每股1588港元的配售，募资约314亿港元。市场反馈也算正面——8月31日智谱收盘涨超9%，本轮季度调整中还被纳入MSCI中国指数。

但钱多不等于模式跑通。判断这次云端大切换能否持续，未来三个报告周期真正该盯的是：其一，7至8月的单月收入能否守住并复现，这是16亿美元从推算变成事实的唯一路径；其二，云端毛利率能否从24.6%继续向30%以上爬坡，取决于单位Token推理成本还有多少下降空间；其三，经调整净亏损与研发投入两条线何时交叉，交叉才意味着自我造血；其四，本地化交付收入会从下滑两成走向哪里，智能体又能补回多少；其五，下一代基座模型的智能上限能否继续抬升（公司称GLM系列11个月迭代六代、智能指数从32升至60）——一旦上限停止爬升，按调用计费的定价权会先于收入消失。

中国AI行业第一次有了一个大规模按调用收费、并且毛利转正的样本。它是不是一个能自己活下去的样本，答案不在16亿美元里，在下一次披露的单月数字里。

参考数据来源

北京智谱华章科技股份有限公司 · 智谱官网（GLM 系列模型与 MaaS 开放平台页面） · 2026-08-31 · https://www.zhipuai.cn/zh/about

科创板日报（财联社） · 智谱业绩会：相较收入增速，收入构成，下一代基座模型已在推进 · 2026-08-31 · https://www.cls.cn/detail/2470120

第一财经 · 期内亏损收窄，智谱强调收入构成转变并回应算力储备与行业竞争 · 2026-08-31 · https://www.yicai.com/news/103341523.html