山鹰国际H1亏6.82亿但6月扭亏：造纸龙头Q2减亏63%

山鹰国际（600567.SH）2026年8月25日披露半年报，上半年实现营业收入142.59亿元，同比增长3.01%，但归母净利润亏损6.82亿元。拆解季度数据可见，公司Q2亏损1.83亿元，环比减亏63.18%，6月已实现单月扭亏为盈。对于这家总产能突破900万吨、稳居行业前三的包装纸龙头而言，盈利修复的拐点信号已经出现，但能否转化为全年盈利，仍需观察纸价回暖的持续性和"7030"战略的落地效果。

异常数字：营收增长与巨额亏损的背离

上半年142.59亿元的营收同比增长3.01%，但归母净利润却出现6.82亿元的亏损，同比大幅下降超过1700%。这一强烈反差的核心原因是主营业务毛利率的阶段性承压。

财报数据显示，公司Q1毛利率仅为2.46%，环比2025年Q4上升1.23个百分点，但绝对水平仍处于历史低位。造纸行业作为典型的周期性行业，盈利高度依赖产品售价与原材料成本之间的剪刀差。2026年上半年包装纸整体呈现前低后高走势，一季度瓦楞纸、箱板纸价格低位徘徊，二季度起纸价逐步回暖。行业数据显示，AA级120g高瓦上半年均价同比上涨约5%，箱板纸价格6月底触及3798元/吨。对于折旧规模较大、产能利用率维持90-95%高位的头部企业而言，利润表弹性显著高于收入弹性，吨纸价格的边际改善会直接传导至盈利端。

从行业背景来看，2024至2025年间，国内包装纸行业经历了一轮产能集中投放期，箱板纸和瓦楞纸新增产能超过600万吨，供需格局阶段性失衡，导致纸价持续承压。山鹰国际在此背景下仍坚持放量保份额策略，上半年造纸板块实现产销同步增长，这意味着公司并未选择收缩产能换取短期报表改善，而是通过高位运行产能、等待行业周期回摆来积蓄动能。

钱从哪里来：逐季修复的三重逻辑

山鹰国际的业绩修复并非偶然脉冲，而是一条方向明确的收敛曲线。从2025年Q4亏损8.46亿元，到2026年Q1亏损4.97亿元（环比收窄约41%），再到Q2亏损1.83亿元（环比再收窄63.18%），连续两个季度实现亏损环比大幅收窄，修复斜率逐季加速。

修复的第一重逻辑来自纸价回暖。二季度国内造纸销量及毛利率环比双升，与行业回暖节奏基本吻合。随着前期新增产能逐步消化，包装纸行业供需格局边际改善，纸价从低位反弹直接提升了吨纸盈利空间。第二重逻辑是产能利用率的高位运行，公司当前产能利用率维持在90-95%水平，远高于行业平均的75-80%，高产能利用率有效摊薄了单位固定成本，为后续利润弹性释放奠定了产能基础。第三重逻辑则是财务结构的优化，公司先后完成"鹰19转债"市场化转股及余额兑付，累计18.44亿元转债完成转股，叠加此前"山鹰转债"也已完成兑付落地，连续两期可转债的刚性兑付压力全面解除，财务费用相应减少，资产负债表显著修复。

钱流向哪里：股本瘦身与现金流改善

在债务压力缓解的同时，公司同步推进股本瘦身动作。上半年新推3亿至6亿元股份回购方案，回购价格上限2.09元/股，且回购股份全部用于注销减资，不进入股权激励或二级市场流转。同时，公司终止2025年员工持股计划，将原通过该计划已回购的逾1亿股库存股用途变更为注销减资。截至上半年末，公司总股本已由63.07亿股缩减至62.05亿股。将回购从市值管理工具升级为对存续股东的实质性权益让渡，这一举措在A股纸企中并不多见。

现金流指标同样传递积极信号。2026年Q1，公司经营活动产生的现金流量净额为4.52亿元，同比增长69.54%，主要系销售回款增加所致。公司在2025年年报中已明确将自由现金流作为经营考核与决策的核心指标之一，采取宽进严出的现金流管理策略。从保流动性到优现金流的转变，意味着公司经营重心已从被动防御转向主动提质，为后续战略落地提供了更稳健的财务底座。

7030战略：从规模扩张到质量增长

2026年是山鹰国际新一轮（2026-2030）五年战略的开局之年，公司明确提出"7030"战略目标：造纸业务毛利水平对标行业70分位，包装业务高附加值客户营收年增速目标30%。这一战略的核心指向十分清晰，即从规模扩张切换至结构调整与利润修复。

在造纸业务端，浆纸一体化是降本增效的关键抓手。公司正全力推进华中、宿州、吉林基地木浆线建设，借助上述新建基地已完成的热电、水处理等基础设施投资，通过少投资、做高端的方式补齐木浆产能，替代新建造纸产线。华中山鹰二期项目目标于2027年底投产，建成后将增强高端纤维自主保障能力，降低造纸高端纤维与能源成本。这一战略布局将有效提高公司在高端包装纸领域的市场份额与资产回报率。

在包装业务端，转型方向从营收快速扩张转向高附加值客户服务。上半年，公司获得全球科技巨头Meta的合格供应商资质，双方达成纸包一体化全产业链深度合作协议，成为国内少数切入全球顶尖科技品牌供应链的包装企业。这一突破不仅打开了包装业务的增长天花板，也为高回报订单年增30%的目标提供了具象化的落地样本。

一次性还是趋势：6月扭亏的持续性验证

6月单月扭亏为盈标志着持续三个季度的业绩修复曲线正式迎来"翻正"节点。但这一改善是否具有持续性，仍需观察下半年纸价走势和"7030"战略的落地效果。

当前公司毛利率仍处于较低水平，盈利修复仍需纸价持续回暖验证。对于投资者而言，后续应重点跟踪以下指标：三季度AA级高瓦和箱板纸价格走势、华中山鹰二期项目进展、Meta合作带来的包装业务增量占比，以及自由现金流的持续改善情况。若纸价能够维持当前回暖趋势，叠加产能利用率高位运行和财务费用下降，下半年盈利修复空间值得期待。

参考数据来源

• 山鹰国际：《2026年半年度报告》，2026年8月25日，https://www.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/?companyCode=600567
• 财联社：《山鹰国际半年报：逐季修复路径清晰 "7030"战略开局加速》，2026年8月25日，https://www.cls.cn/detail/2463507

本文不构成投资建议。