净利增速降至10%公募撤退，段永平逆势加仓泡泡玛特押注什么

8月20日，泡泡玛特发布2026年半年报，上半年实现营收171.73亿元，同比增长23.8%；归母净利润50.38亿元，同比仅增长10.1%，净利增速明显放缓。财报发布次日，公司股价低开逾8%。然而，段永平管理的H&H基金却在8月6日逆势增持，持股总量达到1.02576亿股，成为除创始人外最大股东。与之形成鲜明对比的是，公募基金在二季度大幅减仓约1210万股，高盛也下调了目标价。面对短期业绩波动，长期资金与机构资金的分歧究竟在哪里？

把三条反差消息放在一起看

泡泡玛特这份半年报，揭开了市场情绪的三层裂痕。

第一层是财报与股价的倒挂。营收保持近24%的增长，但利润增速被腰斩至10%。对于习惯了泡泡玛特过去几年动辄高增长的投资者来说，这是一次“增速祛魅”。财报公布后，8月21日股价直接低开超8%，反映出市场对短期业绩兑现的失望。

第二层是顶级个人投资者与机构的反向操作。段永平在雪球上与网友密集互动，直言“我不关心大众预期，只关心公司未来会怎么样”。数据显示，他在短短一周内（7月底至8月初）将持股从7393万股大幅加仓至1.02576亿股。另一边，公募基金却在二季度用脚投票，重仓持有泡泡玛特的基金数量从110只降至86只，持仓总量从3324.82万股锐减至2114.68万股，减仓幅度超过三分之一。

第三层是顶级投行之间的观点撕裂。中金公司认为，泡泡玛特自7月起库存已优化，乐园与甜品店表现超预期，IP生态正在成形，叠加公司拟在未来6个月推出20亿-50亿元的回购计划，长期价值有望兑现。而高盛则指出，由于美洲、亚太和欧洲线上销售疲软，加上扩张期的成本上升，短期盈利波动将进一步加大，随即将其12个月目标价下调至139.50港元。

核心判断：从赚“增速的钱”转向赚“周期的钱”

这种分歧的本质，是市场对泡泡玛特的估值逻辑正在发生切换。过去，大家看重的是它每年翻倍的爆发力，赚的是“高增长的钱”。如今，随着体量变大，市场开始用成熟消费品的尺子来衡量它，赚的是“周期穿越的钱”。

段永平的加仓逻辑非常清晰：他并不看重单一季度的线性增长。正如他在回应网友质疑时所说，“绝大部分公司都很难有10年以上线性增长的经历”。他看到的是泡泡玛特作为IP运营平台的长期护城河，以及线下门店和乐园带来的沉浸式体验溢价。他甚至频繁“巡店”，试图从终端消费者的真实反馈中寻找改善空间。

而公募基金的减仓和高盛的看空，则基于更现实的财务考量：海外线上销售的大幅放缓以及全球化扩张带来的门店租金、人力和营销成本上升，直接侵蚀了净利润率。当“增收不增利”的苗头出现时，机构选择锁定利润、降低仓位，是符合其考核机制的理性选择。

三笔账：谁在承压？钱流向哪里？

要理清这背后的因果，得算清三笔账。

第一笔账：海外扩张的成本账。 泡泡玛特近年来疯狂出海，开店速度极快。但海外市场的消费环境与国内截然不同。线上渠道遭遇瓶颈，说明单纯依靠国内电商的爆款打法在海外并不完全奏效。线下开店虽然能提升品牌势能，但前期的租金、装修和本地化运营成本极高。这些费用在财报当期就会体现，而收入回报却有滞后性。这就是为什么营收涨了24%，利润却只涨了10%——多赚的钱，大部分填进了扩张的成本坑里。

第二笔账：IP生命周期的持久战。 泡泡玛特靠盲盒起家，但盲盒的红利正在消退。公司现在拼命做乐园、做甜品店、做内容，本质上是在给IP“续命”和“增值”。中金的看好，正是基于这种“多元业态生态”。但新业务的培育需要大量烧钱，且回报周期长。段永平愿意等，是因为他相信顶级IP的复利效应；公募不愿意等，是因为基金的季报考核等不了那么久。

第三笔账：回购与库存的托底牌。 面对股价下跌和市场质疑，公司抛出了20亿-50亿元的回购计划。这是一个强烈的信号：管理层认为自家股票被低估了。同时，中金指出7月起库存积压已有优化。如果公司能有效控制库存周转，并借助回购稳定市值，那么短期的盈利阵痛就可能被消化，为下一轮增长蓄力。

风险与边界

尽管长期逻辑看似坚固，但泡泡玛特面临的短期风险不容忽视。

首先是库存风险。潮玩行业对库存极其敏感，一旦某个系列IP热度断崖式下跌，积压的库存将直接转化为巨额减值损失。这也是高盛最担心的点之一。

其次是IP热度的不确定性。泡泡玛特的基本盘依然是IP。没有任何一个IP能保证永远热门。如果新IP孵化速度跟不上老IP的衰退，公司的基本盘就会动摇。

最后是海外扩张的试错成本。全球化是泡泡玛特打破天花板的必经之路，但不同市场的文化差异、合规要求和消费习惯，都可能让扩张变成沉重的包袱。如果海外门店长期无法盈利，将成为拖累整体业绩的“失血点”。

写在最后

泡泡玛特正处于从“爆发期”走向“成熟期”的十字路口。营收增速放缓、净利承压，是几乎所有消费巨头在扩大规模和全球化过程中必须经历的阵痛。

对于普通投资者而言，看懂这场“公募撤退、段永平加仓”的戏码，关键不在于预测下个季度的财报数字，而在于认清自己的投资定位：如果你看重的是每个季度的高增长和确定性，那么当前的泡泡玛特确实充满了不确定性；如果你相信的是中国IP出海的长期潜力和线下体验经济的价值，那么眼前的业绩放缓，可能只是一次必要的压力测试。

时间，最终会给出答案。

参考数据来源

• 上海证券报：《泡泡玛特业绩出炉，段永平发声》，2026-08-23，https://m.21jingji.com/article/20260823/herald/87e1ee61c882e67e4cecea2c68089279.html
• 泡泡玛特（09992.HK）：2026年半年度业绩报告，2026-08-20，https://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0820/2026082000855.pdf
• 中金公司、高盛证券：关于泡泡玛特的机构研究报告及评级调整