先行赔付新规征求意见：中介机构赔付风险上升

从偶发到规范

2026年10月19日，中国证监会发布通知，就《证券市场先行赔付指导意见（征求意见稿）》向社会公开征求意见。意见征集期约30天，截至11月18日截止。

这是中国资本市场首个专门针对先行赔付制度的指导性文件。在此之前，先行赔付长期停留在个案层面——康美药业案中主承销商太平洋证券牵头赔偿约5．2亿元、覆盖约5727户投资者；泽达易盛案中实控人及关联方赔付约3．7亿元，创下国内首例记录。这些案例证明了先行赔付作为一种快速解决群体性纠纷的手段是有效的，但也暴露出制度上的空白：谁可以发起、触发条件是什么、赔付资金怎么筹、投资者如何确认——这些问题在以往只能靠个案协商，缺乏统一标准。

这次征求意见的核心目的，就是把这些空白补上。

新规要点解析

根据证监会官网公布的文件框架，《指导意见》主要涵盖三个方面的内容。

第一，明确先行赔付的适用主体和基本定位，规范实施程序。这意味着保荐机构、主承销商等中介机构以及上市公司控股股东都有可能被要求或鼓励主动发起赔付。具体而言，哪些情形下必须启动、哪些情形下可以选择启动，将在细则中进一步厘清。对于中介机构来说，这一规则的变化意味着一旦所服务的项目出现重大信息披露违规，面临的不再是事后追责，而是前置化的经济赔偿责任。

第二，明确投资者保护机构在其中的受托服务方式和范围。文件指出，中国证监会可以协调中国证券投资者保护基金公司等专业机构参与先行赔付流程。据同期媒体报道，投保基金公司已开始接受先行赔付主体的委托，受托担任先行赔付专项基金的基金管理人。这一安排的实际意义在于，当中介机构愿意赔付但缺乏专业执行能力时，投保基金公司可以代为管理赔付资金、登记受损投资者身份、审核索赔资格、组织分配方案——把原本由个别企业独立承担的重体力活，转移到有专业能力的机构手中。这不仅提升了处理效率，也为中小券商提供了兜底支持。

第三，建立激励与约束机制。证监会明确表示，支持和鼓励实施先行赔付行为，同时可以将先行赔付相关情况作为行政许可审查、行政处罚裁量、诚信监督管理等的考量因素。换言之，如果一家中介机构或上市公司在财务造假事件发生后主动开展先行赔付，监管机构在后续行政处罚时可能酌情从轻处理；反之，如果拒绝配合，处罚力度可能会加重。对中介机构的定价逻辑产生了实质性影响。

谁买单，谁受益

先行赔付的本质，是让掌握更多信息优势的一方先掏钱补偿投资者。在A股市场，最常被推向前台的主体通常是保荐机构和主承销商——它们参与了公司的上市过程，理论上最有能力识别和阻止虚假陈述。控股股东则因其对公司的实际控制地位，在某些案件中也成为赔付方。

对中小投资者而言，先行赔付最大的价值在于效率。相比通过法院诉讼逐一立案、举证、等待判决，先行赔付通常能够在数月内完成全额赔偿，且无需投资者支付律师费。以康美药业案为例，5．2亿元的赔付金覆盖了超过五千户投资者的实际损失，赔付过程历时不到一年。如果没有这套机制，数千名投资者的维权之路可能需要数年之久，最终能够拿到赔偿的人数也将大幅缩水。

但对中介机构来说，这意味着潜在成本的显著上升。过去，财务造假案件中券商等中介机构更多面临的是行政处罚中的罚款和声誉折损，直接的经济赔偿往往由上市公司实际控制人兜底。新规若落地，中介机构将被要求更加审慎地在承揽项目和持续督导环节进行尽职调查，否则不仅要承担连带法律责任，还要先一步拿出真金白银弥补投资者损失。

值得注意的是，这种责任转移并非单向利空。从另一个角度看，积极履行先行赔付义务的中介机构可以获得监管层面的正向反馈，包括更便利的业务审批通道。这意味着行业内部的分化可能在加速：头部机构凭借更强的风控能力和品牌信誉有望获得更多正面评价，而风控薄弱的中小券商将面临更大的合规压力。

值得关注的几个变量

《指导意见》仍处于公开征求意见阶段，最终版本可能存在调整空间。以下几个问题将是未来几个月需要重点观察的方向。

触发条件的边界。哪些程度的信息披露违规会触发强制或强烈建议先行赔付？是仅限于重大财务造假，还是扩展至一般性虚假陈述？这个尺度将直接决定赔付案件的总量。如果门槛过低，可能导致赔付支出失控；如果门槛过高，制度效果将大打折扣。

赔付资金的筹集方式。如果要求中介机构或控股股东先行垫付全部赔偿款，其资金来源是否需要有最低资本保障？是否需要购买相应的保险来对冲赔付风险？这可能催生新的金融产品需求。

与特别代表人诉讼的衔接。2020年新证券法确立的中国版集体诉讼制度，目前已有多个经典案例。先行赔付与特别代表人诉讼之间如何衔接——是先赔付后诉讼，还是两条并行？这关系到整体纠纷解决的时间线和成本结构。

意见征集截止日期为2026年11月18日。此后证监会将根据反馈情况完善文本，并在履行程序后正式发布实施。届时，中国资本市场关于证券群体性纠纷的快速化解机制将进入全新阶段。