SpaceX CDS飙至历史最高，AI烧钱到底触动了谁的底线

SpaceX五年期信用违约互换（CDS）报价升至194个基点，较今年6月的110个基点暴涨逾七成。与此同时，这家公司2056年到期的债券利差也从175个基点跳升至236个基点。就在同一天，甲骨文CDS上月初攀升40个基点至244个基点；英伟达CDS从7月初的45个基点一路飙至81个基点——翻了近一倍。Alphabet、Meta和微软的同等级CDS合约则处于接近历史高位的区间。

一家每年亏损数百亿美元、从未支付过股息的太空公司，凭什么让固定收益市场如此紧张？答案不在火箭发射的数量里，而在AI基础设施的账单上。

谁在花钱？

10月初，一则消息在债券交易圈引爆：SpaceX正准备筹集400亿美元用于采购英伟达GPU芯片，其中约100亿美元来自银行贷款，其余300亿美元拟以投资级债券形式发行。与此同时，博通则被曝正在为OpenAI代号“Nexus”的定制芯片计划筹划超500亿美元的融资额度，预计年底前完成敲定。

两条消息几乎同时落地。400亿加500亿，意味着仅这两家企业的芯片采购融资规模就逼近千亿美元级别。

这个数字有多离谱？对比来看，SpaceX全年估值约1800亿美元左右，400亿美元的芯片采购相当于公司估值的五分之一以上。博通为OpenAI代工的单笔芯片融资同样超过其年度净利润的好几倍。

而真正让市场不安的不是这些数字本身，而是它们背后的资金来源——传统银行和公开债券市场正在逼近为单一科技公司提供巨额贷款的极限。

钱从哪来？

在过去十年间，科技巨头的融资方式经历了微妙但深刻的变化。当云计算和AI算力需求呈指数级增长时，企业需要的不再是一次性的数百万美元研发经费，而是动辄数百亿美元的持续资本开支。

传统做法是发债。苹果、微软等拥有AAA或AA级评级的企业可以在公开市场以极低利率发行债券，成本通常不到3％。但这种模式在AI时代遇到了瓶颈：投资者开始质疑，这些公司的自由现金流是否能够覆盖如此庞大的新增债务。

答案是模糊的。财报显示，2024年以来主要云服务商的资本开支同比增幅普遍超过50％，而收入增速多在20％－30％之间徘徊。当投入端跑赢了产出端，债权人自然会更仔细地审视借款人的还款能力。

于是另一个替代方案浮出水面：阿波罗全球管理、黑石集团旗下的私人信贷部门。这些机构管理的资产规模合计超过万亿美元，擅长在高收益债券和结构化贷款中寻找套利机会。

它们的条件是什么？更高。私人信贷机构提供的贷款利率通常比公开市场高出200到400个基点，而且会附加更严格的限制性条款——比如限制借款人的额外举债空间、要求更高的抵押品比例、设置更频繁的财务审查节点。

换言之，科技企业正在用更高的代价换取更快到账的资金。这是风险溢价，还是议价权转移？

CDS在说什么？

回到SpaceX的194个基点。

信用违约互换本质上是一种保险。如果SpaceX出现违约事件，持有CDS的买家将获得赔付。因此CDS报价越高，意味着市场认为该公司违约的概率越大。

194个基点是什么概念？投资级债券的CDS通常在20到100个基点之间浮动。超过100个基点后，市场已经将该公司归类为“投机级”或“垃圾级”的信用风险范畴。194个基点的报价表明，固定收益交易员在为SpaceX定价时，已经将其视为一只高风险债券。

摩根士丹利分析师Adam Jonas此前指出，这种趋势并非孤立现象。随着AI基础设施建设进入白热化阶段，越来越多拥有良好信用评级的科技公司正在经历类似的重新定价过程。这反映的不是某一家公司的经营恶化，而是整个行业在短期内集中释放天量资本开支所引发的系统性担忧。

甲骨文的应对策略颇具代表性。据报道，该公司正在探索设立独立的实体专门负责芯片采购，试图将举债行为与母公司的资产负债表隔离开来。如果这一架构得以实现，将为科技企业处理AI时期的债务问题提供一个新范式。

谁在买，谁在卖？

债券市场的反应往往早于股票市场。股票投资者关注的是AI带来的未来收入潜力，可以忍受短期的亏损；而债券投资者关心的是下一期利息能否按时兑付，容不得半点闪失。

当两类投资者的预期出现分歧时，CDS就成了最敏锐的温度计。

英伟达的情况尤其值得关注。这家被誉为AI时代的“最大赢家”，其CDS从7月初的45个基点升至约81个基点，涨幅超过80％。这意味着市场在担心：当所有客户都在疯狂花钱时，英伟达自己的供应链融资成本也在上升。

这听起来有些荒诞——芯片龙头也要借钱买芯片？但事实是，制造一颗先进制程GPU的成本远超售价本身。台积电、三星、Intel的产能争夺战，意味着即使是最成功的芯片设计公司也需要提前支付大量预付款锁定产能。

SpaceX、甲骨文、英伟达的故事合在一起，勾勒出一幅图景：AI基础设施是一场军备竞赛，参与者们必须不断追加赌注才能留在牌桌上。而当所有人同时加注时，债市开始计算每个人破产的可能性。

这不是末日预言。大多数科技企业仍有充足的现金储备和稳定的主营业务现金流。但债券市场的重新定价是一个信号——它提醒人们，在AI的光明前景之外，存在着真实的财务边界。

接下来看什么？

• SpaceX及同类企业的CDS走势：194个基点是拐点还是起点？如果继续攀升超过250基点，可能触发评级机构介入评估；若回落至150基点以下，则说明市场消化了利空。
• 私人信贷在科技贷款中的占比变化：如果阿波罗、黑石等机构的科技相关贷款规模持续扩大，意味着整个行业的融资结构正在发生不可逆的转变。
• 甲骨文独立芯片采购实体的成立进展：这一模式的可行性将影响其他科技巨头如何处理AI资本开支的债务隔离。
• 主要科技公司的下一季资本开支指引：如果继续同比增长50％以上，CDS市场的紧张情绪大概率延续；若出现放缓迹象，则是利好信号。
• 美国SEC对私人信贷基金披露要求的调整：监管动向直接影响私人资本在科技债务市场的规模和透明度。